Hook
Tuần này, một tiếng nói từ Washington lại làm rung chuyển bảng bid-ask trên khắp các sàn DEX. Một quan chức Fed cảnh báo: nếu lạm phát vẫn cao, họ sẵn sàng tăng lãi suất trở lại. Tôi đang ngồi trong một quán cà phê ở Paris, theo dõi dòng thanh khoản chảy ra khỏi các pool thanh khoản trên Uniswap. Mỗi giây, một câu chuyện: những khoản vay DeFi đang bị thanh lý âm thầm. Tôi nhấp một ngụm cà phê và nghĩ: "Khoảnh khắc NFT vỡ thành hàng nghìn mảnh tâm lý" – nhưng lần này, vỡ không phải PFP, mà là niềm tin vào câu chuyện "crypto phi lãi suất".
Context
Hãy quay lại mùa hè 2020 – DeFi Summer. Khi lãi suất cơ bản của Mỹ gần bằng 0, dòng vốn rẻ tràn vào các giao thức yield farming. Tôi đã chứng kiến những người bạn trong Discord kiếm 1% mỗi ngày chỉ bằng cách cung cấp thanh khoản. Đến năm 2022, Fed bắt đầu tăng lãi suất, và tôi nhìn thấy sự sụp đổ của Terra, của Three Arrows Capital. Mỗi ICO ẩn chứa một câu chuyện, tôi chỉ lật trang. Và trang hiện tại: lãi suất đã ở 5,25-5,5%, nhưng lạm phát vẫn cứng đầu. Bài phát biểu mới nhất của Fed là một lời nhắc nhở rằng mùa đông crypto chưa thực sự kết thúc. Điều này đặt toàn bộ hệ sinh thái DeFi – vốn phụ thuộc vào chênh lệch lợi suất và đòn bẩy – vào thế bị động.
Core
Tôi dành 20 năm quan sát thị trường, nhưng không có gì dạy tôi nhiều hơn việc nhìn vào dòng tiền thông minh. Khi lãi suất tăng, chi phí vốn vay trên Aave tăng vọt. Hãy nhìn vào dữ liệu on-chain: tỷ lệ sử dụng stablecoin trên Compound đã giảm 15% trong 7 ngày qua. Điều đó có nghĩa là mọi người đang trả nợ và giảm đòn bẩy. Vết xoáy DeFi cuốn tôi qua từng farming season – và season này là season của "rút lui".
Tôi nhận thấy một tín hiệu kỹ thuật quan trọng: tỷ lệ cung cấp thanh khoản trên Uniswap V3 đang dịch chuyển về các mức giá thấp hơn. Điều này cho thấy các nhà tạo lập thị trường đang giảm kỳ vọng tăng giá. Các pool WBTC/ETH có độ sâu giảm 20% so với tháng trước. Đó là lý do tại sao tôi hay nói: "Farming xong rồi, pool cạn chưa?" – giờ đây, nó cạn thật.
Hãy để tôi đưa ra một phân tích cụ thể. Trên thị trường quyền chọn, open interest của các put option ETH tháng 6 đã tăng 40% kể từ bài phát biểu. Điều này cho thấy các nhà giao dịch đang hedge rủi ro giảm giá, chứ không phải đặt cược vào sự phục hồi. Đồng thời, basis của hợp đồng tương lai ETH đã thu hẹp từ +8% xuống +3% trong 48 giờ – một dấu hiệu rõ ràng của sự suy yếu niềm tin.
Contrarian
Nhưng hãy dừng lại một chút. Mọi người đang hoảng sợ bỏ chạy khỏi DeFi, vậy thì cơ hội nằm ở đâu? Tôi tin rằng chính trong cơn hoảng loạn này, những giao thức có nền tảng vững chắc sẽ trở nên rẻ một cách vô lý. Hãy nhìn vào MakerDAO: khi DAI được hỗ trợ bởi RWA (Real World Assets), việc Fed tăng lãi suất thực ra lại có lợi cho họ, vì lợi suất từ trái phiếu kho bạc Mỹ tăng lên. Tôi đã viết một báo cáo về RWA on-chain vào năm 2023 và bị chỉ trích vì "quá lạc quan". Nhưng sự thật là: các tổ chức truyền thống không cần public chain của bạn, nhưng họ cần thanh khoản. Khi lãi suất cao, các tổ chức sẽ tìm kiếm lợi suất an toàn hơn, và RWA trên chain có thể trở thành cứu cánh.
Tôi nhớ lại năm 2017, khi tôi viết báo cáo về stablecoin và bị lãnh đạo phớt lờ. Nay, stablecoin như DAI đang được hưởng lợi từ lãi suất cao. Đó là một góc nhìn phản trực giác: lãi suất tăng không phải lúc nào cũng là tin xấu. Nó làm sạch những kẻ yếu, nhưng nuôi dưỡng những kẻ thích nghi.
Takeaway
Vậy, câu chuyện tiếp theo là gì? Tôi đang theo dõi sự dịch chuyển của dòng tiền từ các giao thức DeFi đầu cơ sang các giao thức tập trung vào tài sản thế giới thực. Nếu Fed thực sự tăng lãi suất, tôi dự đoán rằng các pool thanh khoản của sàn CEX (Binance, Coinbase) sẽ hút tiền từ các DEX, ít nhất là trong ngắn hạn. Nhưng liệu đây có phải là cơ hội cuối cùng để mua ETH dưới $3,000? Tôi không có câu trả lời, chỉ có những trang sách tiếp theo. Hãy tự hỏi: bạn đã chuẩn bị cho một mùa đông dài hơn, hay bạn chỉ đang chờ một cú bật lại từ câu chuyện cũ? Vì mỗi ICO ẩn chứa một câu chuyện, và tôi chỉ lật trang cho đến khi hết.