Chúng ta đã thấy điều này trước đây. Khi Warsh của Fed phát tín hiệu về một lập trường diều hâu đối với lãi suất năm 2026, thị trường lẽ ra phải rung chuyển. Thay vào đó, chúng ta thấy sự phớt lờ một cách lịch sự. Như thể cộng đồng tiền điện tử tin rằng chúng ta đang sống trong một vũ trụ song song, nơi lãi suất của Mỹ không quan trọng. Đó là một sai lầm chết người. Tôi đã phân tích các chu kỳ vĩ mô trong 7 năm qua với tư cách là một nhà phân tích Due Diligence cho các quỹ đầu tư. Tôi đã thấy các đội ngũ dự án phớt lờ các tín hiệu cảnh báo vì FOMO. Tôi đã thấy các nhà đầu tư bán lẻ mua vào đỉnh điểm chỉ vì 'câu chuyện' mạnh hơn dữ liệu. Bây giờ, tôi thấy sự tái diễn của cùng một mô hình. Mọi người đang nhìn vào biểu đồ giá Bitcoin và cho rằng nó đã 'vượt qua' mối tương quan với thị trường truyền thống. Họ nhìn vào sự chấp thuận của ETF và cho rằng một kỷ nguyên mới đã bắt đầu. Họ quên rằng không có tài sản nào là một hòn đảo. Đặc biệt là khi thanh khoản toàn cầu bắt đầu co lại. Lập trường diều hâu của Warsh không phải là một quan điểm cá nhân. Đó là một tín hiệu từ một trong những nhân vật có ảnh hưởng nhất trong chính sách tiền tệ của Mỹ. Đó là một lời cảnh báo rằng kỷ nguyên 'tiền rẻ' sẽ không quay trở lại vào năm 2026 như thị trường đang mong đợi. Nó đang định hình lại kỳ vọng không phải cho quý tới, mà cho hai năm tới. Và điều đó quan trọng hơn bất kỳ đồng meme coin nào. Vì vậy, chúng ta hãy tháo gỡ điều này. Từng lớp một. Bắt đầu từ giả định trung tâm mà thị trường đang mắc kẹt: rằng các đợt cắt giảm lãi suất là tất yếu. Thị trường đang định giá 3-4 lần cắt giảm lãi suất của Fed vào năm 2024. Khoảng 100 điểm cơ bản. Tại sao? Bởi vì lạm phát đang giảm. Bởi vì nền kinh tế có thể sẽ chậm lại. Đó là một câu chuyện gọn gàng. Nó phù hợp với một câu chuyện kể lạc quan. Nhưng Warsh đang phá vỡ câu chuyện đó. Ông ấy đang nói rằng lạm phát là 'dai dẳng'. Rằng các áp lực địa chính trị đang tạo ra các cú sốc nguồn cung. Rằng thị trường lao động vẫn quá nóng. Ông ấy đang nói rằng kế hoạch 'cao hơn trong thời gian dài hơn' (higher for longer) là có thật. Đây không phải là một dự đoán; đó là một sự định hướng. Hãy để tôi chỉ cho bạn cách điều này hoạt động trong thực tế. Vào năm 2021, tôi đã phân tích cơ chế oracle của Compound. Tôi đã chỉ ra một điểm mù: giá chỉ dựa trên một nguồn thanh khoản duy nhất. Tôi đã cảnh báo rằng nếu thanh khoản cạn kiệt, oracle có thể bị thao túng. Quỹ đầu tư của tôi đã phớt lờ nó. Họ quá tập trung vào câu chuyện tăng trưởng. Sau đó, vụ tấn công oracle Compound xảy ra, tiêu hao 89 triệu đô la. Thị trường tiền điện tử đang phạm phải một sai lầm tương tự ngay bây giờ. Họ đang phớt lờ một điểm mù vĩ mô: sự khác biệt giữa diều hâu và bồ câu. Hãy nhìn vào dữ liệu. Điều này không phải là lý thuyết. Khi Fed phát tín hiệu diều hâu, điều gì sẽ xảy ra với tiền điện tử? Chúng ta có dữ liệu lịch sử. Trong giai đoạn thắt chặt định lượng (QT) của năm 2022, Bitcoin đã mất hơn 70% giá trị. Và đó là khi thị trường vẫn có kỳ vọng về sự đảo chiều. Bây giờ, với lập trường diều hâu cho năm 2026, kỳ vọng đó đang bị kéo dài ra. Điều này có nghĩa là thanh khoản sẽ vẫn bị siết chặt trong một thời gian dài hơn. Một dự án DeFi có thể sống sót trong một môi trường lãi suất thấp. Nó có thể vay mượn, tạo ra lợi nhuận hấp dẫn. Nhưng trong một môi trường 'cao hơn trong thời gian dài hơn', chi phí vốn tăng lên. Các nhà đầu tư có thể kiếm được 5% không rủi ro từ trái phiếu chính phủ Mỹ. Tại sao họ lại chấp nhận rủi ro hợp đồng thông minh cho một lợi suất 8%? Con số đó không còn hấp dẫn nữa. Đặc biệt là khi rủi ro đang gia tăng. Và đây là nơi mà lập trường của Warsh trở nên đặc biệt nguy hiểm đối với các altcoin. Bitcoin có một câu chuyện 'vàng kỹ thuật số'. Nó có một lượng người dùng trung thành. Nhưng các altcoin? Các dự án Layer 2? Các giao thức lending? Chúng phụ thuộc vào sự lưu thông của vốn mạo hiểm. Khi chi phí vốn tăng, vốn mạo hiểm khô cạn. Khi vốn khô cạn, các dự án chết. Tôi đã thấy điều này vào năm 2018. Tôi đã thấy điều này vào năm 2022. Bây giờ, tôi thấy nó một lần nữa. Nhưng lần này, có một sự khác biệt. Lần này, có một sự chấp thuận ETF. Lần này, có một câu chuyện về 'sự chấp nhận của tổ chức'. Điều này có thay đổi được động lực không? Có, nhưng không phải theo cách mà mọi người nghĩ. Các tổ chức không phải là những kẻ ngốc. Họ không mua vào đỉnh điểm. Họ mua khi có sự chắc chắn về quy định. Họ mua khi môi trường vĩ mô ổn định. Lập trường diều hâu của Warsh tạo ra sự không chắc chắn. Nó tạo ra sự biến động. Và các tổ chức ghét sự biến động. Vì vậy, dòng vốn tổ chức sẽ chậm lại. Nó sẽ không tăng tốc. Đó là lý do tại sao tôi nghĩ rằng sự lạc quan hiện tại là sai lầm. Thị trường đang nhìn vào một tín hiệu (ETF) và bỏ qua một tín hiệu khác (lập trường diều hâu). Họ đang chọn câu chuyện phù hợp với ước muốn của họ. Đó là một sai lầm cổ điển. Nó được gọi là thiên kiến xác nhận. Và nó đã làm sụp đổ nhiều danh mục đầu tư hơn bất kỳ vụ hack nào. Vậy chúng ta nên làm gì? Chúng ta nên điều chỉnh kỳ vọng của mình. Chúng ta nên chuẩn bị cho một môi trường 'cao hơn trong thời gian dài hơn'. Điều này có nghĩa là chúng ta nên ưu tiên các dự án có nền tảng vững chắc. Các dự án có doanh thu thực tế. Không phải là những câu chuyện về 'tương lai'. Hãy nhìn vào tỷ lệ giá trên doanh thu (P/S ratio) của một dự án. Hãy nhìn vào tỷ lệ giá trên số lượng người dùng hoạt động hàng ngày (P/DAU). Nếu những con số này quá cao, nó đang được định giá dựa trên sự lạc quan về tương lai. Và tương lai đó có thể sẽ không đến. Không phải vì công nghệ không hoạt động. Mà vì môi trường vĩ mô không cho phép. Tôi đã đưa ra quan điểm ngược chiều này nhiều lần. Tại Bancor, tôi đã chỉ ra lỗ hổng và bị phớt lờ. Tại Terra, tôi đã dự đoán sự sụp đổ. Mọi người đã cười nhạo tôi. Cho đến khi nó sụp đổ. Bây giờ, tôi đang thấy cùng một mô hình. Mọi người đang nói rằng 'lần này thì khác'. Nó không khác. Các chu kỳ vĩ mô vẫn còn đó. Các lực hấp dẫn của thị trường vẫn còn đó. Và lập trường diều hâu của Warsh là một lực hấp dẫn mạnh mẽ. Nó sẽ kéo mọi thứ xuống. Câu hỏi duy nhất là khi nào.
Thị trường đang mắc kẹt trong một ảo tưởng: Phân tích về tác động của lập trường diều hâu của Fed lên tiền điện tử
Trần Thế