Trong 7 ngày qua, một giao thức Layer 2 từng được định giá hàng tỷ USD đã chứng kiến 40% thanh khoản của mình bốc hơi. Không có hack, không có lỗi hợp đồng thông minh. Chỉ đơn giản là phần thưởng farm token giảm một nửa. Đám đông đến, đám đông đi. Đây là sự thật trần trụi của DeFi: APY cao không xây dựng được người dùng, nó chỉ xây dựng được những kẻ săn mồi cơ hội. Hầu hết trader thua vì họ nghĩ đúng, không phải vì họ sai. Và họ nghĩ rằng TVL là sức khỏe của một giao thức.
Bối cảnh rất rõ ràng. Chúng ta có hàng chục Layer 2 cùng tồn tại. Tất cả đều chạy theo một mô hình giống nhau: gây quỹ, xây dựng cộng đồng, tung ra mainnet, bắt đầu chương trình khuyến khích thanh khoản, và sau đó... ngáp. Số liệu giao dịch tăng vọt tuần đầu tiên, TVL lên đỉnh, và khi phần thưởng kết thúc, người dùng rút hết về giao thức kế tiếp. Đây không phải là scaling, đây là cắt nhỏ thanh khoản vốn đã khan hiếm thành những mảnh vụn. Các dự án này đang đánh cược rằng incentive sẽ tạo ra hiệu ứng mạng lưới đủ mạnh để giữ chân người dùng. Nhưng dữ liệu on-chain cho thấy sự thật phũ phàng: đa số người dùng là những con cá nhỏ, di cư theo phần thưởng, không trung thành với bất kỳ một giao thức nào. Bản thân tôi đã chứng kiến điều này từ năm 2020.
Khi tôi phân tích dòng lệnh của giao thức này, một mô hình rõ ràng xuất hiện. Trong hợp đồng thông minh, có một hàm withdraw() được gọi hàng loạt từ các địa chỉ giống hệt nhau. Cùng một mẫu thời gian, cùng một số lượng token. Bot. Các bot nông trại đã nhận ra tín hiệu giảm phần thưởng trước khi nó được công bố chính thức. Root: Kiếm lời từ sự chênh lệch thông tin, không phải từ giá trị của giao thức. Đám đông bán lẻ đã mua token ở đỉnh TVL, hy vọng vào một 'hệ sinh thái đang phát triển'. Smart money đã rút lui một cách có hệ thống. Sự ngang ngược ở đây là: khi bạn nhìn thấy một giao thức đang thua lỗ để trả cho TVL của mình, đó là dấu hiệu của sự yếu kém, không phải sức mạnh.
Một giao thức dùng incentive để kéo TVL chẳng khác nào đốt tiền để mua người dùng ảo. Thước đo thực sự của sự chấp nhận không phải là TVL hay số giao dịch, mà là doanh thu thực tế từ phí giao dịch trên mỗi người dùng hoạt động hàng ngày (DAU). Khi tôi audit một số giao thức DeFi, tôi thường tìm kiếm điều này trước tiên. Nếu phí giao dịch không đủ trang trải chi phí phần thưởng, bạn đang nhìn vào một bong bóng đang chờ vỡ. Trong 7 ngày qua, TVL của giao thức giảm 40%, nhưng khối lượng giao dịch giảm đến 70%. Điều này cho thấy những người dùng còn lại không phải là người dùng thực sự. Họ chỉ là những con bot chờ cơ hội cuối cùng.
Đây là điểm mù của hầu hết các nhà đầu tư bán lẻ. Họ bị ám ảnh bởi các số liệu toplines. Họ nhìn thấy TVL bay lên và nghĩ rằng dự án đang phát triển. Họ không hiểu rằng TVL có thể được mua bằng token lạm phát. Một giao thức có thể dễ dàng tăng gấp ba TVL của mình chỉ bằng cách tăng gấp đôi APY. Nhưng điều đó không tạo ra giá trị. Nó chỉ hút thanh khoản từ các giao thức khác, tạo ra một bong bóng TVL toàn hệ thống. Khi tôi giao dịch options, tôi thường nói rằng rủi ro lớn nhất là thanh khoản giả. Tương tự, trong DeFi, rủi ro lớn nhất là TVL giả. Bạn đang giao dịch trên một sàn chỉ có 10 triệu TVL thực sự, mặc dù báo cáo nói có 100 triệu. Và khi thị trường biến động, sàn đó sẽ sập. Đã xảy ra với nhiều dự án.
Khi bạn nhìn thấy một giao thức Layer 2 mới tung ra phần thưởng lớn, đừng vội chạy theo. Hãy hỏi: doanh thu của họ từ đâu? Nếu họ không có doanh thu, thì token đang được dùng để trả cho những người khai thác, không phải để xây dựng sản phẩm. Tôi đã từng thấy điều này với dự án Aragon vào năm 2017. Tôi đã tin vào câu chuyện. Tôi đã không chốt lời. Và tôi đã mất hầu hết số ETH của mình. Bài học đó vẫn còn nguyên giá trị cho đến ngày nay: thanh khoản thực tế quan trọng hơn lý thuyết. Đừng để lòng tham giữ chân bạn khi thị trường quay lưng.
Vậy nên, câu hỏi cuối cùng không phải là 'Giao thức nào có TVL cao nhất?', mà là 'Giao thức nào sẽ tồn tại khi tất cả các incentive biến mất?' Và nếu bạn không thể trả lời câu hỏi đó, thì có lẽ bạn đang giao dịch trên cát lún.